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江中药业:受益品牌溢价+消费升级+渠道补库存,看好国企改革弹性

发布时间:2017-03-25    研究机构:天风证券

16年营收同比下滑受商业剥离、精控渠道和“营改增”等冲击,17年有望实现恢复性增长公司2016年年报,营收15.62亿元,同比下滑39.87%;净利润3.80亿元,同比增长3.47%。营收下滑一方面因为2015年年末剥离了子公司江西九州通,另一方面是由于公司推行精控渠道策略影响渠道库存,同时“两票制+营改增”等政策对渠道发货有阶段的影响,导致公司2016年三季度业绩下滑明显,相比其他单季度业绩营收存在1亿元以上缺口。若不考虑江西九州通剥离因素,营收同比下滑12.09%。我们认为“两票制+营改增”对渠道的冲击已经在逐步消化,17年存在阶段性补库存的机会,预计17年公司营收有望实现恢复性增长。考虑到2016年一季度业绩基数较高,预计2017年一季度仍然有阶段性的业绩压力,但是二季度后有望稳步上行。

品牌中药存在不同程度提价预期,量升受益于刚需释放+消费升级+渠道阶段补库存核心OTC产品2016年营收数据:健胃消食片营收10.12亿元,同比下滑5.66%,销售量1.96亿盒,同比下滑8.43%;复方草珊瑚含片营收1.16亿,同比下滑1.87%,销售量0.31亿盒,同比下滑4.99%;乳酸菌素片营收1.35亿元,同比下滑20.20%,销售量0.24亿盒,销量同比下滑21.19%。毛利率方面,健胃消食片的毛利率22.63%,乳酸菌素片的毛利率28.45%,同比相对平稳,其中复方草珊瑚含片的毛利率30.92%,同比提升2.66pp,预计受益于小幅提价。伴随着居民健康生活品质提升、刚需释放与消费升级等中长期逻辑,OTC行业的品牌价值溢价显现,公司旗下品种如草珊瑚含片已经有小幅提价,其他核心产品也仍存在提价预期。受益于上游采购价格平稳、刚需释放消费升级、渠道阶段补库存,叠加公司产品品类逐步丰富、渠道下沉,2017年预计公司的核心品种销售收入整体将有10%左右的增长。

估值评级公司是消化系统OTC龙头企业,第三方机构(WorldBrandLab)评估江中品牌价值近140亿,渠道布局优势明显,营销团队业内位列第一梯队,优化市场化营销持续提升品牌认知度,同时上市公司积极拓展保健品、集团层面积极拓展功能性食品饮料积累资源和经验。17年受益受益品牌溢价+消费升级+渠道补库存,有望迎来量或价的提升,业绩有望持续向好。省属国企的改革正在提速,江中作为江西省的标杆企业,一直存在国改预期。

预计2017-2019年EPS分别为1.38、1.54和1.74元,对应PE分别为26、23、20倍,综合参考行业可比公司PE、PEG情况,考虑到公司主业平稳上行,参与政府引导基金布局股权投资,同时存在国改预期,享受估值溢价,给予公司2017年32倍PE,对应股价44.10元,维持“买入”评级。

风险提示:OTC行业整体下滑,新产品推广不达预期。

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